PPP取代傳統(tǒng)的融資平臺模式，成為地方政府融資的“新寵”。近兩年來，PPP項(xiàng)目的資本規(guī)模迅速上升，從2016年初的8萬億元增長至2017年二季度末16.4萬億元。2017年上半年增加了1.8萬億元。在全部項(xiàng)目中，已經(jīng)進(jìn)入實(shí)施階段的有3.5萬億元，將近五分之一，也具有較快增速。照此速度，PPP項(xiàng)目規(guī)模將很快超過地方政府融資平臺，成為最重要的融資模式。但項(xiàng)目主體通常由政府控制，須提防地方政府繼續(xù)提供隱性擔(dān)保從而轉(zhuǎn)化為政府潛在支出責(zé)任的可能。

　?。ㄋ模┙鹑诓块T去杠桿加速

　　寬口徑的金融部門杠桿率考察金融機(jī)構(gòu)間的資產(chǎn)負(fù)債對應(yīng)關(guān)系。資產(chǎn)方統(tǒng)計(jì)口徑杠桿率由一季度的77.3%下降到二季度的74.2%，下降了3.1個(gè)百分點(diǎn)。負(fù)債方統(tǒng)計(jì)口徑杠桿率由一季度的65.6%下降到二季度的64.3%，下降了1.3個(gè)百分點(diǎn)。相比于一季度金融部門杠桿率僅下降一個(gè)百分點(diǎn)左右，二季度金融部門去杠桿呈現(xiàn)加速態(tài)勢。

　　伴隨金融去杠桿，全社會利率水平也相應(yīng)走高。10年期國債到期收益率上半年上升了45個(gè)基點(diǎn)，1年期銀行同業(yè)存單利率上升了65個(gè)基點(diǎn)，7天Shibor利率上升了25個(gè)基點(diǎn)。在中性貨幣政策環(huán)境下，利率上升反映了金融監(jiān)管的強(qiáng)化。同時(shí)，銀行同業(yè)存單利率最能反映出商業(yè)銀行負(fù)債端對于資金的需求程度，其上升幅度也最為明顯。金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端成本上升既反映了去杠桿過程中導(dǎo)致的資金緊張，同時(shí)也會對資產(chǎn)端產(chǎn)生進(jìn)一步壓力，從而推動經(jīng)濟(jì)整體去杠桿進(jìn)程。

　　去杠桿的“三步走”戰(zhàn)略

　　積極穩(wěn)妥去杠桿，應(yīng)實(shí)行“三步走”戰(zhàn)略：即在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)杠桿率的增速趨緩，從快速的攀升到緩慢的爬升；在中短期，是實(shí)現(xiàn)總杠桿率的基本穩(wěn)定，即總杠桿率從趨升到趨穩(wěn)，在此期間，重點(diǎn)在于杠桿率內(nèi)部結(jié)構(gòu)的調(diào)整；在中長期，是實(shí)現(xiàn)杠桿率的趨降。

　　目前我們大體處于第二階段，即杠桿率總體趨穩(wěn)、結(jié)構(gòu)有所改善。這個(gè)階段的特征是：在保持杠桿率相對穩(wěn)定從而總需求相對穩(wěn)定的情況下，通過杠桿率結(jié)構(gòu)的變化，來降低杠桿率風(fēng)險(xiǎn)。為什么杠桿率總水平不變，內(nèi)部結(jié)構(gòu)改善就能降低風(fēng)險(xiǎn)呢？原因在于：不同部門不同主體負(fù)債能力與運(yùn)行效率是一不樣的，從而其承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力也不一樣。比如，政府部門掌握的資源多，負(fù)債能力強(qiáng)，杠桿率向政府轉(zhuǎn)移可以適度減弱風(fēng)險(xiǎn)；同樣，居民部門目前的杠桿水平較低，負(fù)債空間較大，從而居民部門適度加杠桿也能降低總體杠桿率風(fēng)險(xiǎn)（但一定要防止居民部門債務(wù)的過快增長）；此外，表內(nèi)負(fù)債透明度高、監(jiān)管嚴(yán)格、風(fēng)險(xiǎn)度相應(yīng)較低，負(fù)債從表外轉(zhuǎn)向表內(nèi)可有效降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并實(shí)現(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)的及時(shí)預(yù)警。政府部門與居民部門加杠桿，就為企業(yè)部門去杠桿贏得了時(shí)間和空間。同時(shí)，如果在企業(yè)部門內(nèi)部，能夠做到低效率企業(yè)去杠桿，而高效率企業(yè)加杠桿，則更能保證在總杠桿率相對穩(wěn)定的情況下，將杠桿風(fēng)險(xiǎn)降低。由此我們強(qiáng)調(diào)，在談?wù)撝袊鴤鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，那些無視杠桿結(jié)構(gòu)改善而只專注于杠桿率總水平的觀點(diǎn)是有失偏頗的。