世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)布重磅報(bào)告 金價(jià)前景樂觀。世界黃金協(xié)會(huì)的貴金屬分析師指出，未來18個(gè)月，黃金價(jià)格的前景偏向上行，而白銀和鉑金預(yù)計(jì)將在2026年之前延續(xù)其近期的強(qiáng)勢(shì)。貴金屬價(jià)格在2025年上半年飆升至歷史新高，這是在2024年上漲20%的基礎(chǔ)上，由黃金引領(lǐng)，在美元走弱、利率區(qū)間波動(dòng)以及高度不確定的地緣經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，投資需求強(qiáng)勁。

投資者反復(fù)提出的一個(gè)問題是，“黃金是已見頂，還是有足夠的燃料繼續(xù)走高？”利用其黃金估值框架，世界黃金協(xié)會(huì)分析了當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期對(duì)黃金2025年下半年表現(xiàn)的指示。如果經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)參與者的宏觀預(yù)測(cè)正確，黃金可能會(huì)橫盤整理并有小幅上行空間——下半年額外上漲0%-5%。然而，如果經(jīng)濟(jì)和金融狀況惡化，加劇滯脹壓力和地緣經(jīng)濟(jì)緊張局勢(shì)，避險(xiǎn)需求可能大幅增加，將金價(jià)從當(dāng)前水平再推高10%-15%。另一方面，廣泛和持續(xù)的沖突解決可能導(dǎo)致黃金回吐今年12%-17%的漲幅。

2025年迄今為止，黃金的表現(xiàn)堪稱創(chuàng)紀(jì)錄。作為表現(xiàn)最佳的主要資產(chǎn)類別之一，黃金結(jié)束了上半年，期間上漲了近26%，創(chuàng)下26個(gè)歷史新高。優(yōu)異表現(xiàn)是多種因素綜合作用的結(jié)果，包括美元走弱、因預(yù)期未來降息導(dǎo)致的收益率區(qū)間波動(dòng)，以及加劇的地緣政治緊張局勢(shì)。更強(qiáng)的需求也來自于場(chǎng)外交易市場(chǎng)（OTC）、交易所和ETF交易活動(dòng)的增加，使得上半年黃金日均交易量達(dá)到3290億美元——?jiǎng)?chuàng)下有記錄以來的半年度最高數(shù)字。各國(guó)央行也以強(qiáng)勁的步伐持續(xù)購買，盡管沒有達(dá)到前幾個(gè)季度的創(chuàng)紀(jì)錄水平。

今年迄今最重要的宏觀主題之一是美元的疲軟表現(xiàn)，其創(chuàng)下了自1973年以來最差的年度開局。相反，黃金ETF的需求在上半年尤其強(qiáng)勁，所有地區(qū)都出現(xiàn)了顯著的資金流入。到上半年末，飆升的金價(jià)和投資者涌向避險(xiǎn)資產(chǎn)的共同作用，將全球黃金ETF的總資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）推高了41%，達(dá)到3830億美元。總持有量增加了驚人的397噸（相當(dāng)于380億美元），達(dá)到3616噸——這是自2022年8月以來的最高月末水平。

與貿(mào)易相關(guān)的和其他地緣政治風(fēng)險(xiǎn)發(fā)揮了巨大作用，不僅直接推動(dòng)美元、利率和更廣泛市場(chǎng)波動(dòng)的變化，還增加了黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的吸引力。這些因素在過去六個(gè)月里為黃金的回報(bào)貢獻(xiàn)了約16%。利用其黃金回報(bào)歸因模型（GRAM），分析師們將影響分解為：風(fēng)險(xiǎn)和不確定性——作為尋求有效對(duì)沖的投資者資金流動(dòng)的觸發(fā)器：4%；機(jī)會(huì)成本——使黃金相對(duì)于美元和債券收益率更具吸引力：7%；動(dòng)量——可以增強(qiáng)趨勢(shì)或使其均值回歸：5%。

黃金下半年像坐在一個(gè)蹺蹺板上，地緣經(jīng)濟(jì)的不確定性讓投資者緊張不安。通脹數(shù)據(jù)顯示出改善的跡象，但仍然擔(dān)心情況可能迅速惡化。與美元相關(guān)的壓力可能會(huì)持續(xù)存在，圍繞美國(guó)例外論終結(jié)的問題可能會(huì)主導(dǎo)投資者的討論。這些條件使黃金成為一個(gè)凈受益者——但盡管基本面依然強(qiáng)勁，金價(jià)已部分捕捉了這些動(dòng)態(tài)。可持續(xù)的沖突解決和持續(xù)上漲的股價(jià)可能會(huì)吸引更多風(fēng)險(xiǎn)偏好資金流，并限制黃金的吸引力。

普遍預(yù)期表明，全球GDP將在下半年橫盤整理并保持在趨勢(shì)之下。隨著關(guān)稅的全球影響變得更加明顯，世界通脹率在下半年可能會(huì)升至5%以上——市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國(guó)CPI將達(dá)到2.9%。為應(yīng)對(duì)這種復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)背景，預(yù)計(jì)各國(guó)央行將在第四季度末開始謹(jǐn)慎降低利率，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)年底前降息50個(gè)基點(diǎn)。雖然預(yù)計(jì)貿(mào)易談判將取得一些進(jìn)展，但今年剩余時(shí)間的環(huán)境可能仍將動(dòng)蕩，地緣政治緊張局勢(shì)可能會(huì)保持高位，導(dǎo)致市場(chǎng)環(huán)境普遍不確定。

基于黃金估值框架的分析表明，在當(dāng)前對(duì)關(guān)鍵宏觀變量的普遍預(yù)期下，黃金可能在下半年保持區(qū)間震蕩，收盤價(jià)較當(dāng)前水平大致高出0%-5%，相當(dāng)于25%-30%的年回報(bào)率。技術(shù)指標(biāo)表明，黃金在過去幾個(gè)月的盤整階段是更廣泛上升趨勢(shì)中的一次健康暫停，有助于緩解先前的超買狀況，并可能為新的上漲奠定基礎(chǔ)。下降的利率和持續(xù)的不確定性將維持投資者的胃口，特別是通過黃金ETF和場(chǎng)外交易。然而，高金價(jià)可能會(huì)繼續(xù)抑制消費(fèi)者需求，并可能鼓勵(lì)他們賣出，這將成為抑制黃金更強(qiáng)勁表現(xiàn)的一個(gè)因素。

在牛市情景中，這可能是一個(gè)更嚴(yán)重的滯脹環(huán)境——以增長(zhǎng)放緩、消費(fèi)者信心下降和來自關(guān)稅的持續(xù)通脹壓力為標(biāo)志——或者是一場(chǎng)徹底的衰退，其特點(diǎn)是廣泛的資金向優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。在這種背景下，各國(guó)央行可能會(huì)進(jìn)一步加速其外匯儲(chǔ)備從美元的多元化。在這種牛市情景下，黃金將表現(xiàn)強(qiáng)勁，可能在下半年再上漲10%-15%，全年收漲近40%。

對(duì)于熊市的情景，可持續(xù)的地緣政治和地緣經(jīng)濟(jì)沖突的解決，將減少保留黃金等對(duì)沖工具作為投資策略一部分的必要性——從而鼓勵(lì)投資者承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。更令人鼓舞的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景，即使通脹壓力持續(xù)存在，也會(huì)推高美國(guó)國(guó)債收益率，導(dǎo)致收益率曲線變陡。如果通脹進(jìn)一步穩(wěn)定，對(duì)利率的影響將更為顯著。熊市情景的影響可能導(dǎo)致黃金回吐其年漲幅的50%或更多。在這種情景下，黃金可能在下半年回撤12%-17%，最終以積極但較低的兩位數(shù)（甚至個(gè)位數(shù)）回報(bào)率結(jié)束這一年。

黃金“異常強(qiáng)勁”的上半年建立在美元走弱、持續(xù)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)勁的投資者需求和持續(xù)的央行購買的基礎(chǔ)之上。盡管其中一些驅(qū)動(dòng)因素可能會(huì)持續(xù)到下半年，但前進(jìn)的道路仍然高度依賴于多種因素，包括貿(mào)易緊張局勢(shì)、通脹動(dòng)態(tài)和貨幣政策。普遍預(yù)期表明，如果宏觀條件保持不變，黃金將以相對(duì)穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)結(jié)束這一年，并具有溫和的上行潛力。如果有新機(jī)構(gòu)投資者加入，黃金也可能得到部分支持。一個(gè)更動(dòng)蕩的地緣政治和地緣經(jīng)濟(jì)情景可能會(huì)將黃金推高得多，特別是如果更實(shí)質(zhì)性的滯脹或衰退風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)，且投資者對(duì)避險(xiǎn)資產(chǎn)的胃口增長(zhǎng)的話。