隨著國際金價在歷史高位間劇烈波動，黃金已由傳統(tǒng)意義上的避險資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)槿虿▌有宰顝姷娘L(fēng)險資產(chǎn)之一。國際機構(gòu)對金價走勢的預(yù)期也出現(xiàn)較大分歧。

今年1月，國際金價從4300多美元/盎司加速上漲到近5600美元/盎司，隨后出現(xiàn)斷崖式下跌。3月下旬跌破4100美元/盎司，4月雖有所反彈，但波動性越來越強。數(shù)據(jù)顯示，3月2日至3月23日，現(xiàn)貨黃金累計跌幅達到17.45%，同期納斯達克指數(shù)僅下跌3.18%，恒生指數(shù)下跌8.44%。當(dāng)投資者最需要避風(fēng)港時，黃金不僅沒能獨善其身，反而跌得比股票還猛。此前部分將黃金作為組合對沖基石的FOF基金經(jīng)理陷入被動，他們奉為圭臬的配置策略——“黃金+納指+紅利”等組合，在黃金與權(quán)益市場同頻暴跌的行情里徹底失靈。

黃金為何不再避險？主要有三個原因。交易極度擁擠是其中之一。美國銀行全球基金經(jīng)理調(diào)查顯示，“做多黃金”已連續(xù)數(shù)月被視為最擁擠的交易，在今年3月受訪基金經(jīng)理中，近四成認(rèn)為黃金估值已然偏高。一旦情緒發(fā)生逆轉(zhuǎn)，集中平倉便會引發(fā)踩踏。

流動性沖擊的傳導(dǎo)路徑發(fā)生改變也是原因之一。資產(chǎn)普跌時，投資者面臨追加保證金壓力，黃金因流動性極佳，反而成為被優(yōu)先拋售換取現(xiàn)金的資產(chǎn)，大量止損盤和量化拋售觸發(fā)“下跌—拋售—再下跌”的負(fù)反饋。

定價邏輯的根本性切換是第三個原因。2025年，央行購金、地緣避險、美元信用等因素推動金價不斷走高，黃金與實際利率負(fù)相關(guān)關(guān)系大幅弱化。但進入2026年后，黃金與利率的相關(guān)性重回高位。黃金已從波動穩(wěn)定器變成了風(fēng)險放大器。

判斷一項資產(chǎn)是否形成泡沫，關(guān)鍵在于價格建立的基礎(chǔ)。從這個角度審視，黃金當(dāng)前的高估值并不牢靠。資金面已發(fā)出明確撤退信號。今年3月，全球?qū)嵨稂S金交易所交易基金（ETF）遭遇約120億美元月度凈流出，創(chuàng)歷史新高，北美市場單月凈流出高達130億美元。紐約商品交易所（COMEX）黃金期貨投機性凈多頭持倉降至近年來最低水平。推動金價接近歷史高位的邊際資金正在迅速離場。

美聯(lián)儲4月30日第三次暫停降息，聯(lián)邦基金利率維持在3.50%至3.75%，今年余下的時間里維持利率不變的概率已升至85%。此前市場普遍押注降息周期將推高金價，這一核心假設(shè)正在被現(xiàn)實證偽。作為無息資產(chǎn)，黃金在高利率時代持有成本高昂。5月15日，美債收益率持續(xù)攀升，10年期美債收益率一度升破4.59%，創(chuàng)去年5月以來新高；30年期美債收益率突破5.13%，觸及年內(nèi)新高，直接壓制金價。更棘手的變量來自供給端，中東沖突推高能源價格，油價高企拉動通脹預(yù)期，通脹預(yù)期上升反過來收窄降息空間。

目前，國際機構(gòu)對金價走勢的預(yù)測分歧甚大。富國銀行剛剛發(fā)出2027年金價或?qū)q至8000美元/盎司的預(yù)言，摩根士丹利則大幅下調(diào)目標(biāo)價為5200美元/盎司；高盛堅信今年年底黃金將重拾漲勢，花旗卻提醒3個月內(nèi)可能跌至4300美元/盎司。

前一階段支撐金價上漲的因素正在逐步松動，未來金價的下跌幅度與節(jié)奏將取決于這些因素松動的方式與程度。例如，若年內(nèi)美聯(lián)儲降息預(yù)期徹底破滅，甚至出現(xiàn)重啟加息的信號，金價將面臨遠(yuǎn)超當(dāng)前幅度的下跌。全球央行購金的持續(xù)性也是一個關(guān)鍵因素。2026年一季度，全球央行凈購金244噸，但多個國家央行已開始反向操作，特別是土耳其前不久拋售近120噸黃金和波蘭賣出部分黃金儲備，已使人感到陣陣涼意。一旦更多國家央行需求反轉(zhuǎn)，黃金定價中樞將面臨重估。

投機資金的離場節(jié)奏同樣重要。眼下COMEX黃金凈多頭持倉較1月峰值仍有不小的減持空間，情緒反轉(zhuǎn)之下，平倉盤的出逃將會導(dǎo)致金價加速下跌。

雙線資本創(chuàng)始人岡拉克在美聯(lián)儲4月會議后重申看空立場，明確表態(tài)當(dāng)前暫避黃金，不建議新增配置，并警告不排除跌穿4000美元/盎司的可能。

黃金不再是避險工具，而是風(fēng)險本身。金價持續(xù)走高的支撐因素正在不斷松動，壓制力量已暗流匯聚。由于國際金價此前明顯漲過了頭，未來也不排除跌過頭的可能性。從中長期看，金價遲早會跌穿4000美元/盎司，在合理價位上才能保持穩(wěn)定。國際金價的變動對國內(nèi)金價必然產(chǎn)生影響，因此增強風(fēng)險意識十分必要。