私募機構(gòu)人士表示，通過pre-IPO、“短平快”獲利的打法面臨巨大挑戰(zhàn)。目前，“放長線、釣大魚”、“一魚多吃”的股權(quán)投資新打法特征愈發(fā)明顯，深度綁定優(yōu)質(zhì)標的的長線投資已成趨勢。

隨著pre-IPO市場項目估值水漲船高，熱門行業(yè)市盈率動輒在30倍以上，一二級市場倒掛已不鮮見，通過pre-IPO、“短平快”獲利的打法面臨巨大挑戰(zhàn)。

多位私募機構(gòu)負責人表示，“放長線、釣大魚”、“一魚多吃”的股權(quán)投資新打法愈發(fā)盛行，深度綁定優(yōu)質(zhì)標的的長線投資已成趨勢?！拔覀円烟崆皫椭秔re-IPO企業(yè)物色上市后的并購標的，力圖吃透企業(yè)資本運作每一環(huán)?！币晃还蓹?quán)私募機構(gòu)投資經(jīng)理說。

此外，不少實力雄厚的私募機構(gòu)將長線投資目光轉(zhuǎn)向上市企業(yè)。他們開始超越上市公司幕后推手的角色，直接當起操盤手。分析人士指出，直接操盤上市公司對機構(gòu)實力和交易結(jié)構(gòu)設(shè)計要求甚高，被套事件并不鮮見，未來股權(quán)投資將向價值投資、長期投資方向轉(zhuǎn)移，不論是深度綁定標的或入主上市平臺，都將極大考驗產(chǎn)業(yè)整合能力。

　　短平快策略行不通

“僅靠短平快的pre-IPO投資策略已經(jīng)行不通，股權(quán)投資整體向長線及‘一魚多吃’的趨勢發(fā)展。”民享投資創(chuàng)始合伙人程韜告訴中國證券報記者，“我們不僅把目光鎖定在企業(yè)上市后的退出收益，也在幫助企業(yè)制定登陸資本市場后的并購路徑，提前成立并購基金、提前物色合適標的進行投資。這種布局一般提前一年，這樣標的成長空間高些，收益也更高?！?/p>

在深圳某私募機構(gòu)負責人看來，股權(quán)投資朝長線發(fā)展是“迫不得已”的選擇。隨著資金大量涌入pre-IPO市場，一級市場項目估值水漲船高，醫(yī)藥、新能源、新材料、TMT等成長性較強的項目市盈率動輒就在30倍以上。與此同時，一二級市場套利空間不斷縮小。若剔除10月上市的3只新股，下半年累計發(fā)行104只新股，平均一字板漲停天數(shù)為8.49天，9月平均一字板漲停天數(shù)為8.81天，明顯低于以往新股常見的10多個漲停板。

“有不少資金在炒作次新股，但IPO提速背景下，一二級市場利差不斷收窄是不爭的事實，機構(gòu)退出的收益率整體下滑。目前創(chuàng)業(yè)板市盈率平均為三十多倍，我身邊不少投資人投資的Pre-IPO項目最后上市都出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象?！鄙鲜鏊侥紮C構(gòu)投資人說。

同時，在減持新政影響下，首發(fā)股東3年鎖定期過后，減持比例和節(jié)奏受到嚴格限制，退出節(jié)奏明顯放緩?！霸群芏鄼C構(gòu)投完IPO就不管了，希望賺錢后離場。如今退出周期拉長，給予機構(gòu)和企業(yè)深度綁定的機會?！比A南一位私募機構(gòu)投資總監(jiān)表示，“我們不單單只做上市前的股權(quán)投資，還會持續(xù)跟進企業(yè)上市后相關(guān)的資本運作，吃透企業(yè)資本運作每一環(huán)。很多pre-IPO企業(yè)上市之后都有并購沖動，不管是出于產(chǎn)業(yè)鏈的整合還是增厚業(yè)績的需求，機構(gòu)可以在前期投資建立的信任基礎(chǔ)上為企業(yè)提供并購服務(wù)。這種全鏈條的服務(wù)是我們現(xiàn)在努力的方向，周期更長、獲益更豐?！?/p>

該私募機構(gòu)投資總監(jiān)告訴中國證券報記者，事實上，pre-IPO企業(yè)在選擇投資機構(gòu)時，越來越重視機構(gòu)全鏈條資本運作的能力?！耙粋€好標的，估值合理并且成長性比較高，后面都有十幾家機構(gòu)在搶。我們與一些標的的股東商談時，發(fā)現(xiàn)他們考慮的不僅僅是投資作價、股份稀釋等問題，還很重視機構(gòu)是否有能力提供后續(xù)服務(wù)，包括產(chǎn)業(yè)整合、并購、市值管理等，甚至寧可在股份上犧牲一點，也要找一家有豐富資源和強大資本運作能力的機構(gòu)?！彼f。

　　意欲操盤上市平臺

不少實力雄厚的私募機構(gòu)更將長線投資目光轉(zhuǎn)向上市企業(yè)，他們已經(jīng)超越上市公司幕后推手的角色，直接當起操盤手。

上述深圳某私募機構(gòu)負責人指出，此前PE機構(gòu)操盤上市平臺多是效仿九鼎：將PE業(yè)務(wù)注入上市公司，實現(xiàn)曲線上市。這種模式并不受監(jiān)管認可，證券市場不鼓勵PE類公司上市，擔心證券化后會產(chǎn)生大量泡沫。“目前來看，機構(gòu)入主上市公司后更傾向于圍繞產(chǎn)業(yè)鏈進行布局，把上市公司作為所投實業(yè)項目的退出平臺。”

“經(jīng)濟結(jié)構(gòu)正在經(jīng)歷明顯的轉(zhuǎn)型變化，資本市場上傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型需求迫切，可以看到私募入主的上市企業(yè)多屬于‘舊經(jīng)濟’領(lǐng)域。私募機構(gòu)進來之后，可能作為大股東或二股東，利用自身的資本運作經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)資源，幫助上市公司圍繞新興產(chǎn)業(yè)進行布局?！背添w告訴記者。

“PE第一股”九鼎投資是布局該路徑的“老手”，一手操刀了寶利來(現(xiàn)“神州高鐵”)的轉(zhuǎn)型之路。彼時，酒店餐飲行業(yè)持續(xù)低迷，以五星級酒店為業(yè)務(wù)核心的寶利來營收增長乏力。九鼎投資為這家公司制定了“成為軌道交通運維領(lǐng)域的行業(yè)龍頭”的轉(zhuǎn)型路徑，寶利來先后收購新聯(lián)鐵、交大微聯(lián)、武漢利德等，九鼎投資在其中承擔的角色包括戰(zhàn)略咨詢方和注入標的的早期投資方。鎖定期過后，九鼎系將5.04%股份轉(zhuǎn)讓給杭州霽云，轉(zhuǎn)讓總價款為9.7376億元，退出收益頗豐。

“不論是將上市公司作為之前所投項目的退出平臺，抑或借助其背后的產(chǎn)業(yè)資源為上市公司治病換血，退出獲益都令人羨艷，這也吸引實力雄厚的私募沿著這一方向進行長期布局，但操盤上市公司對私募機構(gòu)產(chǎn)業(yè)實力和資本運作能力要求很高?！鄙鲜鋈A南私募機構(gòu)投資總監(jiān)說。

事實上，新主到來后難促成雙贏的案例并不少見?？迫诃h(huán)境去年6月迎來新主，原控股股東杰能科技91.96%的股份轉(zhuǎn)讓給天津豐利。天津豐利入主后，公司2016年的凈利潤報虧1.32億元，今年上半年公司實現(xiàn)凈利潤2530.54萬元，但業(yè)績增長主要來源于閑置房產(chǎn)處置。此外，一年多來有多位高管離職，公司治理陷入混亂。天津豐利股東此前接受采訪時坦言，天津豐利缺乏產(chǎn)業(yè)背景，沒有操盤上市公司的經(jīng)驗，貿(mào)然接手一家上市公司確實面臨很大挑戰(zhàn)。

　　產(chǎn)業(yè)整合能力是關(guān)鍵

業(yè)內(nèi)人士指出，未來股權(quán)投資將向價值投資、長期投資方向轉(zhuǎn)移，不論是為擬上市企業(yè)提供全鏈條的資本運作服務(wù)，還是直接操刀上市公司進行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，都將極大考驗機構(gòu)產(chǎn)業(yè)整合能力。“特別是操盤上市平臺，需要一開始就對上市公司有一個明確的長遠產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，并且有相應(yīng)產(chǎn)業(yè)資源和資金支持，不能拍腦袋就拿下控制權(quán)?！?/p>

上述深圳某私募機構(gòu)負責人表示，資本是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的重要推手，PE的作用不僅僅是尋找、發(fā)現(xiàn)標的，更要幫助企業(yè)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)協(xié)同優(yōu)勢?！耙环矫?，不論是剛剛登陸資本市場的上市公司，還是傳統(tǒng)上市平臺，并購需求都非常旺盛。上市公司有實業(yè)經(jīng)驗，但缺乏資本經(jīng)驗，私募恰恰相反，兩者具有明顯契合點?！痹撠撠熑苏f，另一方面，pre-IPO市場投資溢價明顯降低，如果要獲得更多收益，必須找到另一個增長因素，就是并購，實現(xiàn)一二級市場聯(lián)動投資。

“粗放式的市值管理越來越難成行，‘投資+套利’模式很難延續(xù)，蹭熱點、蹭概念、擊鼓傳花式的并購面臨巨大挑戰(zhàn)，比如二級市場股價連續(xù)下挫、資金不看好等?，F(xiàn)在市場上的市值管理做得越來越精細，需要機構(gòu)對企業(yè)有戰(zhàn)略判斷，對企業(yè)法律結(jié)構(gòu)、財務(wù)指標、證監(jiān)會并購規(guī)則理解有較深研究，才能進一步尋找標的、設(shè)置交易結(jié)構(gòu)。”程韜說。

上述私募機構(gòu)投資總監(jiān)表示，股權(quán)投資向長線發(fā)展將進一步推進私募行業(yè)洗牌轉(zhuǎn)型，特別是一些產(chǎn)業(yè)資源較弱、整合能力較差、風險管控相對乏力的機構(gòu)，將被淘汰出局?！澳軌蛄粝聛淼乃侥紮C構(gòu)，肯定有自己長期跟蹤的行業(yè)，對行業(yè)前景、發(fā)展趨勢、標的選擇等方面有深入研究?！?/p>

私募機構(gòu)人士表示，通過pre-IPO、“短平快”獲利的打法面臨巨大挑戰(zhàn)。目前，“放長線、釣大魚”、“一魚多吃”的股權(quán)投資新打法特征愈發(fā)明顯，深度綁定優(yōu)質(zhì)標的的長線投資已成趨勢。