誰能為英偉達(dá)5萬億神話“續(xù)命” AI盈利困境待解(2)

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2025-11-06 08:45:51 財經(jīng)頭條

這讓人想起2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，以及泡沫中心的思科公司。當(dāng)年，思科作為互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)備的核心供應(yīng)商，股價在1999-2000年從10美元飆升至82美元，市值一度超過5000億美元，成為全球市值最高的公司。投資者相信互聯(lián)網(wǎng)將改變世界，因此瘋狂購買網(wǎng)絡(luò)設(shè)備。然而當(dāng)泡沫破裂、下游互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛倒閉或削減開支后，思科股價在兩年內(nèi)暴跌88%，從79美元跌至9.5美元。思科股價用了21年才短暫回到2000年的高點(diǎn)，如今依然低于當(dāng)年水平。

思科前CEO錢伯斯最近接受《財富》雜志采訪時警告說，他在當(dāng)今AI熱潮中看到了與當(dāng)年dot-com泡沫相同的危險信號。他坦承那次崩盤是自己職業(yè)生涯中最糟糕的時期，而現(xiàn)在的情況可能更加嚴(yán)重。

英偉達(dá)與思科有相似之處。兩者都擁有極高的市場占有率和定價權(quán)，都被視為“必須擁有”的投資標(biāo)的。當(dāng)然也有不同：思科在泡沫頂峰時市盈率高達(dá)131倍，而英偉達(dá)目前約為83倍；英偉達(dá)季度凈利潤已超150億美元，遠(yuǎn)比當(dāng)年的思科更加盈利。但核心邏輯沒有改變——上游基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商的持續(xù)繁榮完全依賴于下游應(yīng)用能否真正創(chuàng)造價值。

目前的AI產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)出一個扭曲的結(jié)構(gòu)：上游的英偉達(dá)賺得盆滿缽滿，中游的云服務(wù)商瘋狂擴(kuò)張算力期待未來回報，下游的AI應(yīng)用公司則普遍陷入燒錢困境。關(guān)鍵的時間節(jié)點(diǎn)可能在2-3年內(nèi)到來。如果到2027年，AI應(yīng)用依然無法大規(guī)模實現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)，無法證明“投入1美元能賺回1.5美元甚至更多”，那么整個產(chǎn)業(yè)鏈的邏輯就會崩塌。首先倒下的將是資金鏈緊張的AI初創(chuàng)公司，接著是削減資本開支的科技巨頭，最后傳導(dǎo)到英偉達(dá)——訂單放緩、庫存積壓、股價暴跌。

AI基礎(chǔ)設(shè)施的投資規(guī)模遠(yuǎn)大于當(dāng)年的PC市場，一旦調(diào)整，沖擊力也會更大。高盛分析報告指出，AI相關(guān)股票已經(jīng)貢獻(xiàn)了標(biāo)普500指數(shù)75%的回報和80%的盈利增長——這種集中度本身就是風(fēng)險。英偉達(dá)5萬億美元的市值建立在一個假設(shè)之上——AI應(yīng)用終將大規(guī)模盈利，從而支撐對芯片的持續(xù)采購。如果這個假設(shè)在未來2-3年內(nèi)無法兌現(xiàn)，英偉達(dá)的估值將面臨嚴(yán)峻考驗。

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