宏觀杠桿率三季度末升至298.1%：居民杠桿率連續(xù)兩個(gè)季度下降

國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室近日發(fā)布的2024年三季度宏觀杠桿率數(shù)據(jù)顯示，今年三季度末的宏觀杠桿率從二季度末的295.6%上升至298.1%，增幅為2.5個(gè)百分點(diǎn)，前三季度共上升了10.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，非金融企業(yè)部門上升了6.2個(gè)百分點(diǎn)，政府部門上升了4.2個(gè)百分點(diǎn)，居民部門下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)。宏觀杠桿率三季度末升至298.1%：居民杠桿率連續(xù)兩個(gè)季度下降。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)增速仍處于低位，總債務(wù)同比增速降至8.1%，再創(chuàng)歷史新低。居民、企業(yè)和政府的債務(wù)同比增速分別為3.0%、7.4%和16.6%。名義GDP增速已經(jīng)連續(xù)六個(gè)季度低于實(shí)際GDP增速，只要債務(wù)增速高于名義GDP增速，無論債務(wù)增速如何下降，宏觀杠桿率都會(huì)上升。今年前三季度實(shí)際GDP增速為4.8%，名義GDP增速為4.1%。

報(bào)告預(yù)計(jì)，9月底一攬子增量政策出臺(tái)后，居民和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表將加快修復(fù)，財(cái)政政策釋放進(jìn)一步擴(kuò)張的積極信號(hào)。信用修復(fù)和財(cái)政擴(kuò)張共同推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)四季度宏觀杠桿率穩(wěn)中有升，全年宏觀杠桿率共上升11個(gè)百分點(diǎn)左右。

今年6月，國際清算銀行大幅調(diào)整了對(duì)中國2014年以來宏觀杠桿率的估算，大部分年份調(diào)整幅度達(dá)到20個(gè)百分點(diǎn)左右。BIS的數(shù)據(jù)調(diào)整呈現(xiàn)出向我方數(shù)據(jù)“趨同”態(tài)勢(shì)，表明我方宏觀杠桿率數(shù)據(jù)估算的可靠性和權(quán)威性。

今年三季度居民部門杠桿率下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)，從二季度末的63.5%降至63.2%；前三季度居民杠桿率也共下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)。盡管央行、住建部等監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于住房交易市場(chǎng)的監(jiān)管及貸款利率都有所放松，但住房貸款仍沒有明顯起色，房貸已經(jīng)連續(xù)六個(gè)季度負(fù)增長。三季度居民總貸款增速降至3.0%，其中消費(fèi)性貸款（包括房貸和普通消費(fèi)貸）增速降至0.4%，個(gè)人經(jīng)營貸增速降至9.9%。二季度的房貸增速為-2.0%，其他消費(fèi)性貸款增速為6.5%。消費(fèi)貸增速仍在下降，房貸增速自2023年二季度起已經(jīng)持續(xù)六個(gè)季度負(fù)增長。

貨幣政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度，同步實(shí)施全面降準(zhǔn)和有力度的降息（尤其是下調(diào)存量房貸利率），期待相關(guān)政策效果在未來幾個(gè)季度有所展現(xiàn)。前三季度全國居民的人均可支配收入為30941元，相比2023年同期增長了5.2%，人均收入增速仍然高于名義GDP增速。前三季度居民人均消費(fèi)達(dá)到20631元，相比2023年同期增長了5.6%。居民收入和居民消費(fèi)的增速都在持續(xù)下降，且居民消費(fèi)增速下降的幅度更大，表明居民消費(fèi)對(duì)GDP的拉動(dòng)作用仍在減弱。因此居民儲(chǔ)蓄同比增長了4.4%，儲(chǔ)蓄增速持續(xù)上升。

對(duì)于今年居民部分存款增速下降，報(bào)告認(rèn)為主要是因?yàn)榇嬖诘凸溃阂皇且?guī)范“手工補(bǔ)息”使得部分居民存款流入到銀行理財(cái)?shù)确倾y部門，但新增的非銀存款的本質(zhì)還是居民或企業(yè)存款，因而低估了一部分上半年居民存款的增長規(guī)模；二是9月末股票市場(chǎng)上漲的預(yù)期加強(qiáng)，部分居民存款轉(zhuǎn)移到了證券保證金賬戶，同樣也使得非銀存款上升，這進(jìn)一步使得今年三季度的新增居民存款出現(xiàn)低估。即使在考慮所有這些低估因素的基礎(chǔ)上，今年前三季度的居民新增存款規(guī)模仍然是遠(yuǎn)超于2021年及之前的同期水平。在以間接融資為主的金融體系下，2022年之后居民存款大幅增長將是一個(gè)長期趨勢(shì)，與居民儲(chǔ)蓄率變化或者居民金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移并沒有直接聯(lián)系。

三季度，政府部門杠桿率上升了2.5個(gè)百分點(diǎn)，從二季度57.8%上升至60.3%，前三季度共上升了4.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，中央政府杠桿率從二季度末的24.6%上升至25.8%，增加了1.2個(gè)百分點(diǎn)；地方政府杠桿率從二季度末的33.2%上升至34.5%，增加了1.3個(gè)百分點(diǎn)。前三季度中央政府債務(wù)上升了3.52萬億元，大于去年前三季度的規(guī)模，中央政府杠桿率也相應(yīng)提高了1.2個(gè)百分點(diǎn)。10月份中央政府債務(wù)上升了3500億元，還有四千多億元的新增額度，預(yù)計(jì)將在年末兩個(gè)月使用，中央政府杠桿率繼續(xù)抬升。前三季度地方政府一般債務(wù)實(shí)際新增規(guī)模為5803億元，略低于去年前三季度的新增規(guī)模，預(yù)計(jì)四季度還會(huì)有一定幅度的新增規(guī)模。

前三季度新增地方專項(xiàng)債3.42萬億元，略大于2023年前三季度的新增規(guī)模。但三季度財(cái)政存款增量總體多于去年同期，表明財(cái)政收入形成支出的力度有所減弱。從數(shù)據(jù)上看，財(cái)政支出增速確實(shí)有所下滑。盡管三季度專項(xiàng)債加速發(fā)行，但專項(xiàng)債資金的使用仍需加大力度。

修復(fù)全社會(huì)資產(chǎn)負(fù)債表僅依靠貨幣政策是不夠的，財(cái)政政策需要進(jìn)一步打開空間。為滿足經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的需求，預(yù)計(jì)2025年可能繼續(xù)擴(kuò)大財(cái)政赤字，提高特別國債的發(fā)行規(guī)模，以在化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)增長、穩(wěn)地產(chǎn)和擴(kuò)內(nèi)需等方面持續(xù)發(fā)力。受年度預(yù)算平衡、稅收考核制度等因素影響，我國財(cái)政政策呈現(xiàn)較為明顯的順周期特征。建議加大財(cái)政支持力度，實(shí)現(xiàn)財(cái)政從年度平衡到跨期平衡。具體來說，擴(kuò)大中央政府赤字至4%以上，由“減稅降費(fèi)”收入型政策轉(zhuǎn)向補(bǔ)貼中低收入群體等支出型政策，財(cái)政“收支平衡”由年度平衡轉(zhuǎn)為跨期平衡。探索實(shí)行與經(jīng)濟(jì)周期相適應(yīng)的國家宏觀資產(chǎn)負(fù)債表管理，在經(jīng)濟(jì)下行周期通過政府資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張來應(yīng)對(duì)私人部門資產(chǎn)負(fù)債表的“躺平”甚至收縮，以實(shí)現(xiàn)宏觀資產(chǎn)負(fù)債表再平衡。宏觀杠桿率三季度末升至298.1%：居民杠桿率連續(xù)兩個(gè)季度下降。