大資金不滿SpaceX的AB股設(shè)置 引發(fā)機(jī)構(gòu)投資者關(guān)切。今晨美股盤后，馬斯克旗下的SpaceX（擬用股票代碼SPCX）的招股書在美國證監(jiān)會網(wǎng)站上正式披露。市場普遍認(rèn)為這次IPO將是歷史上規(guī)模最大的一次發(fā)行。SpaceX總部已從加利福尼亞州遷至得克薩斯州，目前業(yè)務(wù)涵蓋三大塊：以獵鷹、星艦為核心的火箭發(fā)射服務(wù)，以星鏈（Starlink）為主體的全球衛(wèi)星互聯(lián)，以及今年2月通過收購xAI正式納入合并報(bào)表的人工智能板塊。招股書顯示，SpaceX預(yù)計(jì)2025年全年?duì)I收186.74億美元，同比增長33%。但由于研發(fā)與資本開支大幅增加，公司由盈轉(zhuǎn)虧，全年凈虧損49.37億美元。

招股書中提到，SpaceX的三大業(yè)務(wù)合計(jì)描繪了28.5萬億美元的潛在市場，其中AI占到26.5萬億。盡管潛在市場巨大，但多線擴(kuò)張也帶來了財(cái)務(wù)壓力。2025年，SpaceX合并凈虧損達(dá)到49.4億美元。一個(gè)重要原因是xAI于今年2月并表后，公司的收入結(jié)構(gòu)和成本結(jié)構(gòu)發(fā)生了明顯變化。太空發(fā)射仍是公司的基本盤，但增速最慢。2025年，太空板塊收入為40.86億美元，同比增長7.6%。獵鷹系列火箭全年共完成165次發(fā)射，將2213噸載荷送入軌道，單個(gè)一級火箭最高實(shí)現(xiàn)34次復(fù)用。這使得商業(yè)航天的單位入軌成本持續(xù)下降。然而，效率并未直接轉(zhuǎn)化為利潤。2025年，太空板塊營業(yè)虧損達(dá)到6.57億美元，主要原因是星艦項(xiàng)目的大規(guī)模研發(fā)投入。2025年全年，SpaceX在星艦項(xiàng)目上的研發(fā)支出達(dá)到30.04億美元，僅2026年第一季度又追加投入9.30億美元。

星鏈?zhǔn)悄壳爸蜸paceX財(cái)務(wù)的核心現(xiàn)金牛。2026年第一季度，公司合并收入為46.94億美元，其中星鏈貢獻(xiàn)約32.6億美元，占總收入約69%，并且是當(dāng)季唯一實(shí)現(xiàn)盈利的業(yè)務(wù)板塊，單季營業(yè)利潤達(dá)到11.88億美元。相比之下，同期太空板塊虧損6.62億美元，AI板塊虧損高達(dá)24.69億美元。2025年，星鏈全年收入達(dá)到113.87億美元，同比增長49.8%，占公司總營收約61%。用戶規(guī)模也在快速擴(kuò)張，從2024年底的440萬增長至2026年3月底的1030萬，覆蓋全球164個(gè)國家和地區(qū)。不過，星鏈的ARPU（每用戶月均收入）卻在持續(xù)下滑，從2023年的99美元降至2026年第一季度的66美元，表明星鏈正通過降價(jià)換取規(guī)模。

隨著xAI并表，AI成為SpaceX財(cái)報(bào)體系中的第三大業(yè)務(wù)。2025年全年，AI板塊收入達(dá)到32.01億美元，占總營收約17.1%。2026年第一季度收入為8.18億美元，占比約17.4%。收入主要來自社交平臺X的數(shù)字廣告以及Grok等AI產(chǎn)品的訂閱業(yè)務(wù)。然而，AI也是目前最“燒錢”的業(yè)務(wù)，無論是英偉達(dá)高端GPU的采購、超大規(guī)模AI數(shù)據(jù)中心建設(shè)，還是頂級AI人才的持續(xù)投入，都在迅速推高成本端壓力。因此，SpaceX在招股書“資金用途”部分，將AI算力基礎(chǔ)設(shè)施擴(kuò)張列為最核心的投入方向之一。

公司治理結(jié)構(gòu)成為華爾街對這份招股書的最大關(guān)注點(diǎn)之一。IPO后公司將存在兩類股票：Class A和Class B。公開市場投資者可以分享公司業(yè)績增長的果實(shí)，但在戰(zhàn)略方向、董事任免、并購決策等關(guān)鍵議題上幾乎不具備實(shí)質(zhì)性投票影響力。馬斯克本人持有8.49億股Class A（占該類12.3%）、55.69億股Class B（占該類93.6%），對應(yīng)合并投票權(quán)約85.1%。這一架構(gòu)與谷歌、Meta上市時(shí)采用的雙層股權(quán)設(shè)計(jì)本質(zhì)上一致，但馬斯克的集中度更高。養(yǎng)老金等長期機(jī)構(gòu)投資者對此反應(yīng)較為明顯，多家媒體報(bào)道稱，相關(guān)受托人已要求與SpaceX高管會面，并對擬議的治理結(jié)構(gòu)提出關(guān)切。

招股書還披露了兩項(xiàng)針對馬斯克不設(shè)期限的績效薪酬方案：一份授予馬斯克10億股Class B限制性股票，分15檔解鎖，市值門檻從5000億遞增至7.5萬億美元，同時(shí)要求SpaceX在火星建成至少有100萬居民的永久殖民地；另一份方案授予約3.02億股Class B限制性股票，分12檔解鎖，市值門檻從1.065萬億遞增至6.565萬億美元，并要求建成“年算力100太瓦的非地球數(shù)據(jù)中心”。兩份合約都要求“市值和工程里程碑”同時(shí)達(dá)成。雖然績效薪酬方案旨在綁定馬斯克，但“高度依賴馬斯克”被單列為一項(xiàng)公司的重大風(fēng)險(xiǎn)。

在SpaceX披露招股書的同時(shí)，亞馬遜創(chuàng)始人貝索斯接受了一次罕見的公開訪談。貝索斯表示對SpaceX的估值看法含混不明，但他確認(rèn)正在考慮引入外部投資人進(jìn)入藍(lán)色起源。這一表態(tài)意味著，長期由其個(gè)人獨(dú)資的藍(lán)色起源可能首次向主權(quán)基金與私募機(jī)構(gòu)開放股權(quán)。此外，貝索斯還首次公開提及由他擔(dān)任聯(lián)合CEO的隱秘AI項(xiàng)目Prometheus，該項(xiàng)目已完成約100億美元融資，估值約380億美元，主打“通用人工智能工程師”概念。通過火箭與“物理AI”的雙重布局，貝索斯試圖構(gòu)建一套與SpaceX多線競爭的版圖。與此同時(shí)，OpenAI也傳出新的資本動作，據(jù)多家媒體報(bào)道，OpenAI正與華爾街頂級投行接洽，最快可能于本周內(nèi)提交保密上市文件。多個(gè)科技巨頭同時(shí)出手，對SpaceX在招股書中描繪的“28.5萬億美元市場敘事”形成了正面挑戰(zhàn)。下一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)將是星艦的第12次試飛，這對市場而言可能比招股書上的市場圖景更具說服力。