自然堂全球控股有限公司近日向港交所遞交了招股書(shū)，標(biāo)志著這家擁有24年歷史的國(guó)貨美妝品牌開(kāi)啟了資本化進(jìn)程。根據(jù)招股書(shū)，近年來(lái)自然堂的營(yíng)收增長(zhǎng)略顯疲軟，凈利潤(rùn)波動(dòng)較大。盡管如此，以2024年的零售額計(jì)算，自然堂仍是中國(guó)第三大國(guó)貨化妝品集團(tuán)。

然而，自然堂一直將“科技美妝”作為品牌定位，但其在研發(fā)投入上卻顯得不足。2022年至2025年上半年，公司的累計(jì)研發(fā)投入僅為3.48億元，僅相當(dāng)于2024年單一年度銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支的13%。這種“重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)”的策略已為品牌帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。例如，近期其全球護(hù)膚代言人虞書(shū)欣陷入家族資產(chǎn)風(fēng)波，導(dǎo)致品牌聲譽(yù)受損。

消費(fèi)者反饋也值得關(guān)注。第三方投訴平臺(tái)上，與自然堂相關(guān)的投訴詞條累計(jì)達(dá)1627條，多位消費(fèi)者反映使用產(chǎn)品后出現(xiàn)過(guò)敏等不適癥狀。

自然堂近年收入雖保持增長(zhǎng)，但增速明顯放緩。2022年至2024年，公司營(yíng)收分別為42.92億元、44.42億元和46.01億元，2024年同比增長(zhǎng)約3.5%。2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.48億元，同比增長(zhǎng)6.43%。相比之下，部分已上市同行如珀萊雅和上美股份的增速更為顯著。

與此同時(shí)，公司凈利潤(rùn)表現(xiàn)不穩(wěn)定。2022年至2024年，凈利潤(rùn)分別為1.39億元、3.02億元和1.90億元，2023年同比大幅增長(zhǎng)117%，而2024年則下滑37.1%。毛利層面，自然堂的毛利率持續(xù)改善，從2022年的66.5%上升至2025年上半年的70.1%，但凈利率并未穩(wěn)定。

自然堂的運(yùn)營(yíng)模式中，銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支占比較高。2022年至2025年上半年，該費(fèi)用分別為24.45億元、24.06億元、27.17億元和13.47億元，占各期總收入的比例均超過(guò)五成。尤其是2024年，營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支高達(dá)27.17億元，是當(dāng)年凈利潤(rùn)（1.9億元）的14.3倍，研發(fā)投入的29.9倍，占當(dāng)年?duì)I收的59%。這一費(fèi)率高于同類(lèi)企業(yè)如珀萊雅、上海家化和貝泰妮。

相比之下，自然堂的研發(fā)投入顯著偏低。2022年至2025年上半年，累計(jì)研發(fā)開(kāi)支僅為3.48億元，且研發(fā)費(fèi)用率呈逐年下滑趨勢(shì)，從2022年的2.8%降至2024年的2%，再下滑至2025年上半年的1.7%。這低于不少同類(lèi)企業(yè)如上海家化和貝泰妮。

在重營(yíng)銷(xiāo)策略下，自然堂的代言人陣容幾乎均為當(dāng)紅流量明星，如虞書(shū)欣、趙露思和王一博。然而，虞書(shū)欣近期陷入家族資產(chǎn)風(fēng)波，使自然堂面臨相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。8月29日，自然堂推遲了原定由虞書(shū)欣出席的直播活動(dòng)，此后一個(gè)多月時(shí)間里，其官方微博未再更新與虞書(shū)欣有關(guān)的新物料。

自然堂的家族核心是鄭春穎、鄭春彬、鄭春威和鄭小丹四兄妹。上市前，四人通過(guò)一系列離岸公司及直接持股，共同控制了自然堂全球控股有限公司約87.82%的投票權(quán)，形成了絕對(duì)控股。鄭春穎是公司的核心人物，他在20世紀(jì)90年代辭職下海，于2001年創(chuàng)立了伽藍(lán)集團(tuán)，并推出了核心品牌“自然堂”。

自然堂在IPO過(guò)程中引入了外部投資，全球化妝品巨頭歐萊雅通過(guò)旗下公司美町累計(jì)投資約4.42億元，獲得了6.67%的股份。同時(shí)，專(zhuān)注于消費(fèi)領(lǐng)域的加華資本也投資3億元，拿下4.20%的股權(quán)。這輪融資后，自然堂的估值超過(guò)71億元。盡管引入了外部股東，鄭氏家族仍掌握著公司的絕對(duì)控制權(quán)。如何在保持家族控制力的同時(shí)，回應(yīng)資本市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)代化企業(yè)治理的要求，將是影響自然堂長(zhǎng)期發(fā)展的重要因素。