1951年，美聯(lián)儲(chǔ)與美國(guó)財(cái)政部簽署協(xié)議，終結(jié)聯(lián)儲(chǔ)利率與國(guó)債利率的綁定，拉開(kāi)了捍衛(wèi)貨幣政策獨(dú)立性的序幕。此后，美聯(lián)儲(chǔ)與美國(guó)政府圍繞貨幣政策主導(dǎo)權(quán)之爭(zhēng)互有勝負(fù)。自上世紀(jì)80年代沃爾克鐵腕加息抗通脹，引領(lǐng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)走出滯脹，進(jìn)入增長(zhǎng)穩(wěn)定、通脹較低的大緩和時(shí)代后，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性成為美元國(guó)際信用的重要基石。

在疫情大流行背景下，受財(cái)政貨幣雙刺激及供應(yīng)鏈中斷影響，2021年以來(lái)美國(guó)遭遇了40年一遇的高通脹。但受益于通脹預(yù)期穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ)2022年3月以來(lái)的激進(jìn)緊縮在降低通脹的同時(shí)保持了增長(zhǎng)和就業(yè)穩(wěn)定，到去年9月重啟降息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”幾乎唾手可得。然而，特朗普重返白宮后頻繁干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)操作，成為今年上半年美元指數(shù)暴跌的重要推手?，F(xiàn)在，美聯(lián)儲(chǔ)面臨多重困境，美元信用下降和美元匯率頹勢(shì)可能尚未見(jiàn)底。

特朗普競(jìng)選期間標(biāo)榜關(guān)稅是其字典里最美的詞匯。自今年1月二次入主白宮后，他頻頻揮舞關(guān)稅大棒：以232條款和301條款為由，對(duì)鋼鋁、汽車(chē)等特定商品及其衍生品加征關(guān)稅；以芬太尼問(wèn)題為由，對(duì)加拿大、墨西哥、中國(guó)等特定國(guó)家加征關(guān)稅；以國(guó)家緊急狀態(tài)為由，對(duì)所有國(guó)家加征分級(jí)的對(duì)等關(guān)稅；以其他借口對(duì)特定國(guó)家加征關(guān)稅，如以“直接或間接方式進(jìn)口俄羅斯石油”為由，對(duì)印度輸美產(chǎn)品額外征收25%關(guān)稅，總稅率達(dá)到50%。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾多次表示，若不是出于對(duì)關(guān)稅的擔(dān)憂，今年美聯(lián)儲(chǔ)很可能早已降息。7月份最新的議息會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂仍高于經(jīng)濟(jì)下行。

受關(guān)稅政策影響，美國(guó)通脹預(yù)期和通脹壓力正在上升。密歇根大學(xué)的調(diào)查結(jié)果顯示，今年以來(lái)，1年期和5年期通脹預(yù)期最高分別升至6.6%和4.4%，較去年底分別高出3.8和1.4個(gè)百分點(diǎn)，超過(guò)前期高通脹回歸時(shí)期的高點(diǎn)，分別創(chuàng)1981年12月和1991年4月以來(lái)新高。隨著8月初新版對(duì)等關(guān)稅政策落地，當(dāng)月1年期和5年期通脹預(yù)期均環(huán)比跳升0.5個(gè)百分點(diǎn)，分別為4.9%和3.9%。

另一方面，通脹壓力逐步顯現(xiàn)。7月份，美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）同比增長(zhǎng)2.7%，核心CPI通脹為3.0%，較4月份分別高出0.4和0.2個(gè)百分點(diǎn)；個(gè)人消費(fèi)支出指數(shù)（PCE）通脹2.6%，核心PCE通脹2.9%，較4月份分別高出0.4和0.3個(gè)百分點(diǎn)；生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）通脹3.3%，核心PPI通脹3.7%，分別環(huán)比跳升0.9和1.1個(gè)百分點(diǎn)。如果說(shuō)CPI和PCE反映需求端的關(guān)稅通脹效應(yīng)還不足為慮的話，PPI則顯示供給端的關(guān)稅通脹效應(yīng)已開(kāi)始顯現(xiàn)，向需求端的傳導(dǎo)或不久矣。

與此同時(shí)，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)急速降溫跡象初顯。7月份，美國(guó)大幅下修5、6月份的新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，較初值累計(jì)下修25.3萬(wàn)人，幅度高達(dá)88.5%，5、6月份合計(jì)新增非農(nóng)就業(yè)僅為3.3萬(wàn)人。7月份，新增非農(nóng)就業(yè)初值為7.3萬(wàn)人，低于市場(chǎng)預(yù)期的11萬(wàn)人，也遠(yuǎn)低于2024年月均新增16.8萬(wàn)人的水平。同期，失業(yè)率為4.2%，環(huán)比僅上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，與今年1月持平，仍處于歷史低位；勞動(dòng)參與率為62.2%，環(huán)比下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，較今年1月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。這主要是因?yàn)?，在移民政策?dǎo)致勞動(dòng)供給減少的情況下，企業(yè)“不裁員”也“不招人”，穩(wěn)定了失業(yè)率。

在7月通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)發(fā)布后，8月22日，鮑威爾在杰克遜霍爾年會(huì)上暗示9月份降息。他指出，短期內(nèi)美國(guó)面臨通脹風(fēng)險(xiǎn)偏向上行、就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏向下行的挑戰(zhàn)。由于政策處于限制性區(qū)間，基準(zhǔn)前景和不斷變化的風(fēng)險(xiǎn)平衡可能需要美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整政策立場(chǎng)。他表示，勞動(dòng)力市場(chǎng)處于一種供需雙雙大幅放緩所導(dǎo)致的“奇特平衡”，若就業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，可能很快表現(xiàn)為裁員激增和失業(yè)率快速上升。針對(duì)關(guān)稅對(duì)通脹的影響，合理的基準(zhǔn)假設(shè)是一次性的水平躍升，但這不等于“一蹴而就”，且關(guān)稅水平的不斷調(diào)整可能會(huì)延長(zhǎng)價(jià)格調(diào)整的時(shí)間。此次會(huì)上，鮑威爾還宣布了美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策框架評(píng)估的結(jié)果，放棄了“靈活平均通脹目標(biāo)制”的提法，刪除了美聯(lián)儲(chǔ)尋求通脹在一段時(shí)間內(nèi)達(dá)到平均2%的目標(biāo)和以“偏離充分就業(yè)水平”作為決策依據(jù)的表述，進(jìn)一步凸顯了美聯(lián)儲(chǔ)抗通脹的使命，留下了未來(lái)降息路徑的懸念。

現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)治理非常重視政策的透明度，但這種“透明度”是各經(jīng)濟(jì)部門(mén)根據(jù)職責(zé)范圍對(duì)外發(fā)表意見(jiàn)，給市場(chǎng)提供指引，而不是追逐熱點(diǎn)，對(duì)其他部門(mén)的政策指手畫(huà)腳、妄加議論。如美國(guó)財(cái)政部持有官方外匯儲(chǔ)備，被授權(quán)負(fù)責(zé)美國(guó)匯率政策，美聯(lián)儲(chǔ)從不會(huì)置喙美元匯率走勢(shì)。同樣，美國(guó)財(cái)政部也不會(huì)評(píng)論美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策。至于美國(guó)總統(tǒng)，更是自沃爾克之后，出于對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的尊重，原則上也不直接評(píng)論美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策。

特朗普特立獨(dú)行，在其第一個(gè)任期就沒(méi)少對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策評(píng)頭論足，第二個(gè)任期更是變本加厲。他貶低美聯(lián)儲(chǔ)的專(zhuān)業(yè)性，說(shuō)加息抑或降息是個(gè)“擲骰子”的游戲，任何人做得都不會(huì)比美聯(lián)儲(chǔ)差。他稱(chēng)鮑威爾為“太遲先生”，指責(zé)其因維持高利率讓國(guó)家損失了數(shù)萬(wàn)億美元，根本不配擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席。他還不斷提高降息籌碼，現(xiàn)已直接施壓降息300個(gè)基點(diǎn)。這種詆毀美聯(lián)儲(chǔ)專(zhuān)業(yè)能力和直接干預(yù)利率決定的行為，將嚴(yán)重干擾美聯(lián)儲(chǔ)決策和降低美聯(lián)儲(chǔ)政策公信力。

特朗普的身體力行帶動(dòng)其內(nèi)閣幕僚也加入了這個(gè)“合唱團(tuán)”。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)、商務(wù)部長(zhǎng)、國(guó)家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主任，甚至聯(lián)邦住房金融局局長(zhǎng)等其他部門(mén)公職人員都經(jīng)常對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)利率政策說(shuō)三道四。其結(jié)果是：說(shuō)對(duì)了，會(huì)削弱美聯(lián)儲(chǔ)的權(quán)威性；說(shuō)錯(cuò)了，則會(huì)擾亂市場(chǎng)預(yù)期。

事實(shí)上，作為貨幣政策透明度的一部分，美聯(lián)儲(chǔ)理事及地方聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)經(jīng)常被安排接受媒體采訪和公開(kāi)演講，解讀或展望貨幣政策。由于他們各自表態(tài)的口徑不一，往往導(dǎo)致市場(chǎng)無(wú)所適從，加劇市場(chǎng)動(dòng)蕩，曾被詬病為透明度的“冗余”。

基于數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策決策基礎(chǔ)正在被侵蝕。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)本應(yīng)是反映經(jīng)濟(jì)真實(shí)面貌的“晴雨表”，是政策制定與市場(chǎng)決策的重要依據(jù)。正常情況下，月度數(shù)據(jù)修正幅度通常控制在5%以?xún)?nèi)，即便是受季節(jié)性波動(dòng)或突發(fā)事件影響，超過(guò)20%已屬罕見(jiàn)。而美國(guó)不僅連續(xù)多月突破這一界限，更發(fā)展至如今的“斷崖式下調(diào)”。美國(guó)政府削減統(tǒng)計(jì)預(yù)算、裁減統(tǒng)計(jì)人員甚至關(guān)停關(guān)鍵統(tǒng)計(jì)咨詢(xún)機(jī)構(gòu)，是對(duì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)質(zhì)量進(jìn)一步釜底抽薪。勞工統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)被解職，則加大了市場(chǎng)對(duì)政府操縱數(shù)據(jù)的疑慮。

特朗普第二個(gè)任期以減少巨額貿(mào)易和財(cái)政赤字，促進(jìn)制造業(yè)回流美國(guó)為己任，積極推行其激進(jìn)的貿(mào)易政策、移民政策和財(cái)稅政策。同時(shí)，為減輕高利率對(duì)美國(guó)政府債務(wù)負(fù)擔(dān)和民間房地產(chǎn)借貸成本的影響，特朗普還頻頻施壓美聯(lián)儲(chǔ)降息，甚至說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)早在一年前就該降息。而大選時(shí)期，他曾多次抨擊降息是美聯(lián)儲(chǔ)支持拜登政府連任的政治行動(dòng)。

今年一季度，由于特朗普新政引發(fā)市場(chǎng)混亂，導(dǎo)致特朗普交易逆轉(zhuǎn)為特朗普衰退預(yù)期，美國(guó)發(fā)生股債“雙殺”，2年期和10年期美債收益率分別下行36和35個(gè)基點(diǎn)。當(dāng)時(shí)，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)貝森特解釋說(shuō)，這是市場(chǎng)幫助美聯(lián)儲(chǔ)降息，有助于降低美國(guó)政府融資成本。但自4月2日宣布實(shí)施對(duì)等關(guān)稅政策以來(lái)，美國(guó)頻現(xiàn)股債匯“三殺”，10年期和30年期美債收益率分別多次升至4.5%和5.0%附近，15年期和30年期住房抵押貸款固定利率也處于2008年全球金融危機(jī)以來(lái)的高位。于是，特朗普開(kāi)始對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)按兵不動(dòng)越來(lái)越不滿意，頻繁喊話美聯(lián)儲(chǔ)降息，并對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)高層發(fā)起人身攻擊乃至迫害。

鮑威爾首當(dāng)其沖。2017年，鮑威爾被特朗普提名接替耶倫出任美聯(lián)儲(chǔ)主席。但二人因后者于2018年在貿(mào)易戰(zhàn)背景下連續(xù)四次加息而結(jié)怨。今年二季度以來(lái)，美國(guó)國(guó)債收益率走勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，特朗普對(duì)鮑威爾新仇舊恨交織，除了給鮑威爾取了一個(gè)“太遲先生”的綽號(hào)外，多次醞釀讓鮑威爾提前下崗。在因法律程序較為復(fù)雜且金融市場(chǎng)震動(dòng)較大，直接解雇鮑威爾未果后，特朗普又以鮑威爾主持的美聯(lián)儲(chǔ)總部翻新項(xiàng)目存在“欺詐”問(wèn)題為由脅迫其辭職。此外，特朗普還曾計(jì)劃提前遴選美聯(lián)儲(chǔ)主席的繼任人選，讓其形成影子美聯(lián)儲(chǔ)，進(jìn)而削弱現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)的影響力。

特朗普還試圖通過(guò)安插自己人、架空鮑威爾來(lái)達(dá)成目的。如先是在美聯(lián)儲(chǔ)理事庫(kù)格勒宣布正式辭去職務(wù)后不久，特朗普火速提名核心幕僚、現(xiàn)任白宮經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)委員會(huì)主席米蘭接任理事。后又以美國(guó)司法部計(jì)劃因“房貸欺詐”一事調(diào)查美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)任理事庫(kù)克為由，特朗普在社交媒體上發(fā)表公開(kāi)信將其解職，并醞釀?dòng)擅滋m接任這個(gè)長(zhǎng)期理事職位。米蘭去年3月曾撰文質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性，并提出增強(qiáng)政治問(wèn)責(zé)與制衡、優(yōu)化貨幣政策決策機(jī)制等改革建議。

美國(guó)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）由19人構(gòu)成，但只有12人可以投票。其中，美聯(lián)儲(chǔ)7人理事會(huì)有投票權(quán)。若庫(kù)克被解雇，特朗普提名新人選后，有望獲得4個(gè)理事的支持票，成為多數(shù)派。剩余5個(gè)有投票權(quán)的地方聯(lián)儲(chǔ)，紐約聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)有固定投票權(quán)，其他4個(gè)為地方聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)輪流坐莊。特朗普有權(quán)通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)在明年初迫使部分或全部地方聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)離職，進(jìn)而推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)利率決策的政治化進(jìn)程。合理的假設(shè)是，從鮑威爾任期屆滿的某個(gè)時(shí)候開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)的利率決策將遵循特朗普的偏好而非經(jīng)濟(jì)基本面。

自1913年美聯(lián)儲(chǔ)成立以來(lái)，雖然美國(guó)總統(tǒng)偶爾會(huì)抨擊其政策選擇，但從未罷免過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)理事。美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯表示，針對(duì)庫(kù)克的政治壓力與個(gè)人攻擊“前所未有”，這種壓力將對(duì)市場(chǎng)框架產(chǎn)生漸進(jìn)式腐蝕效應(yīng)，甚至可能引發(fā)美國(guó)“阿根廷化”風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)前主席、美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)耶倫批評(píng)此舉違法且危險(xiǎn)，將威脅到美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性，危及美國(guó)在國(guó)內(nèi)外的貨幣政策信譽(yù)。

特朗普宣布解雇庫(kù)克的消息后，美債收益率曲線進(jìn)一步陡峭化，因市場(chǎng)押注特朗普謀求更大幅度、更快降息的意圖更可能實(shí)現(xiàn)，疊加關(guān)稅對(duì)長(zhǎng)期通脹的影響，會(huì)令短期利率下跌但長(zhǎng)期利率更高。與此同時(shí)，美指下跌、金價(jià)上漲，這成為市場(chǎng)拋售美元資產(chǎn)的又一誘因。

不少業(yè)內(nèi)人士表示，“效忠總統(tǒng)”的美聯(lián)儲(chǔ)可能降息過(guò)猛過(guò)快，從而危及央行抗通脹的公信力，長(zhǎng)期利率最終可能反而會(huì)比當(dāng)前水平更高，這將擠壓經(jīng)濟(jì)并可能引發(fā)其他市場(chǎng)動(dòng)蕩。華爾街日?qǐng)?bào)發(fā)表評(píng)論稱(chēng)，特朗普解雇美聯(lián)儲(chǔ)理事的行為，發(fā)出了一個(gè)明確的信號(hào)，即他可以對(duì)任何一位不按其意愿投票的在任理事采取同樣行動(dòng)。此舉可能意味著美聯(lián)儲(chǔ)自1951年以來(lái)享有的獨(dú)立性走向終結(jié)，而金融市場(chǎng)尚未真正定價(jià)這一重大風(fēng)險(xiǎn)。