尾部風(fēng)險(xiǎn)：若就業(yè)市場(chǎng)超預(yù)期走弱，可能主導(dǎo)住宅需求走弱。從需求側(cè)影響美國(guó)地產(chǎn)銷售的并不僅僅是短期利率波動(dòng)，長(zhǎng)期人口結(jié)構(gòu)、就業(yè)市場(chǎng)情況均會(huì)影響美國(guó)地產(chǎn)需求，前者短期內(nèi)波動(dòng)不大，后者在今年下半年以來(lái)明顯呈現(xiàn)出走弱趨勢(shì)，特別是失業(yè)率上升至4.3%，若未來(lái)美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)失速走弱，那么這一因素可能會(huì)對(duì)美國(guó)地產(chǎn)銷售需求形成沖擊。

二、供給：新屋供給趨于過(guò)剩，成屋供給缺口有所緩解

2023年以來(lái)，美國(guó)成屋銷售明顯弱于新屋的情況，以及美國(guó)房?jī)r(jià)大幅上漲，很大程度上是由成屋供給緊張決定的。從可供銷售月數(shù)來(lái)看，美國(guó)新屋庫(kù)存早在2022年就已經(jīng)超過(guò)疫情之前水平，而成屋庫(kù)存在疫情后的幾年大幅下降，2023年最低點(diǎn)僅夠銷售2.6個(gè)月，這主要是由于2020-2021年低利率時(shí)期美國(guó)居民大量通過(guò)再融資操作鎖定低利率，而后續(xù)房貸利率的提升導(dǎo)致居民出售成屋意愿低迷，這導(dǎo)致兩個(gè)結(jié)果：首先，成屋供給短缺導(dǎo)致成屋銷售明顯弱于新屋。其次，美國(guó)房?jī)r(jià)自2023年以來(lái)的再次上漲主要為成屋驅(qū)動(dòng)，而非新屋驅(qū)動(dòng)，因?yàn)樾挛莨┙o更為充足，而成屋供給短缺極其嚴(yán)重。換句話說(shuō)，成屋供給不足推動(dòng)了美國(guó)房?jī)r(jià)上行。

當(dāng)前美國(guó)成屋可供銷售月數(shù)已經(jīng)恢復(fù)至4.1月，基本回到疫情之前，這是通過(guò)成屋銷售的低迷，以及賣方銷售意愿的小幅改善（但仍遠(yuǎn)低于疫情之前）達(dá)成的。也就是說(shuō)，前期美國(guó)成屋市場(chǎng)供需不平衡所導(dǎo)致的房?jī)r(jià)上漲動(dòng)力正在消退，而后續(xù)美國(guó)房?jī)r(jià)趨勢(shì)要更多取決于利率回落能否刺激地產(chǎn)需求，以及成屋銷售意愿改善斜率。

美國(guó)新屋供給的充足主要受益于前期新屋建設(shè)鏈條恢復(fù)，但上半年美國(guó)地產(chǎn)銷售走弱可能對(duì)下半年美國(guó)地產(chǎn)投資產(chǎn)生壓力。美國(guó)GDP中的住宅投資主要由三部分組成：新房建設(shè)（約48%）、成屋改造（約33%）和中介傭金（約15%），三者均受到終端地產(chǎn)銷售的影響。以單戶新房鏈條為例，美國(guó)新屋建設(shè)鏈條主要傳導(dǎo)鏈條為：新屋銷售——營(yíng)建許可——新屋開工——新屋竣工。2023年美國(guó)地產(chǎn)銷售復(fù)蘇有力拉動(dòng)了后續(xù)地產(chǎn)竣工（單戶），而多戶建設(shè)鏈條也在2023年達(dá)到頂峰。但是，上半年美國(guó)地產(chǎn)銷售走弱可能對(duì)下半年美國(guó)GDP地產(chǎn)投資形成沖擊。這一點(diǎn)在二季度已經(jīng)有所體現(xiàn)。