最近，A股市場持續(xù)下跌，上證指數(shù)跌到2600多點(diǎn)，讓很多投資者痛苦不堪，曾經(jīng)被視為底部的3000點(diǎn)，現(xiàn)在已經(jīng)變成一個(gè)遙不可及的高點(diǎn)。

而更讓投資者郁悶的是，A股屢創(chuàng)新低，但是全球主要股指卻都在勇創(chuàng)歷史新高。美國的道瓊斯指數(shù)逼近3萬9千點(diǎn)，過去一個(gè)季度的漲幅超過20%；代表歐洲股市的斯托克50指數(shù)也創(chuàng)下歷史新高，去年11月以來的漲幅達(dá)到14%；日本的日經(jīng)指數(shù)逼近37000點(diǎn)，幾乎已經(jīng)回到上世紀(jì)90年代的泡沫高點(diǎn)，過去一年的累計(jì)漲幅超過40%，成為當(dāng)前全球最具吸引力的市場；印度孟買指數(shù)也是屢創(chuàng)歷史新高，過去一年的漲幅超過20%，如果從2020年算起，印度股市的漲幅已經(jīng)接近2倍……

對(duì)于A股投資者而言，面對(duì)這種反差，難免會(huì)發(fā)出靈魂拷問——為什么我們的經(jīng)濟(jì)增速高達(dá)5%以上，股市卻只能跌跌不休呢？普通民眾還能夠從股市分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果嗎？

對(duì)于A股市場的下跌，很多投資者試圖從技術(shù)層面尋找原因，比如近期被市場高度關(guān)注的轉(zhuǎn)融通，就被很多人視為A股下跌的元兇。

所謂轉(zhuǎn)融通，是指金融公司將資金或者證券出借給證券公司，供其辦理融資融券業(yè)務(wù)。通俗理解，證券公司和投資者辦理融資或者融券業(yè)務(wù)時(shí)，如果手上資金或者股票不足，就向基金公司等金融機(jī)構(gòu)借入。

最近轉(zhuǎn)融通之所以成為焦點(diǎn)，是因?yàn)橛惺袌鰝餮员硎?，基金公司將持有的ETF基金借給證券公司，證券公司通過融券操作，將大量ETF借給機(jī)構(gòu)投資者做空市場，由此導(dǎo)致市場大跌。

理論上而言，轉(zhuǎn)融通的融券功能，的確可以成為打壓市場的空頭力量，但是當(dāng)前市場上的融券規(guī)模還是比較有限，不足以成為當(dāng)前打壓A股的空頭主力。而且，證監(jiān)會(huì)也已經(jīng)發(fā)布公告，自1月29日起全面暫停限售股出借。但即便如此，也還是不能阻止A股市場的下跌。

《東方華爾街》劇照

A股市場多年來牛短熊長，從機(jī)制角度來看，主要還是因?yàn)锳股是一個(gè)有利于企業(yè)融資，不利于投資者回報(bào)的市場。

對(duì)于投資者，尤其是中小投資者，在這樣的機(jī)制下想要獲得長期回報(bào)，基本上屬于火中取栗。

A股市場創(chuàng)立之初，主要目的之一是為國企融資解困，后來雖然慢慢擺脫了這樣的定位，但是又承擔(dān)了新的融資使命。我國的融資渠道里銀行體系獨(dú)大，主要融資靠銀行貸款。

銀行貸款為主的間接融資占比高達(dá)70%，這和發(fā)達(dá)國家剛好相反，發(fā)達(dá)國家的融資主要靠股權(quán)和債券等直接融資，占比大概70%。

《三十而已》劇照

銀行的直接融資占比過高，帶來的問題就是銀行容易將信貸資源向大企業(yè)傾斜，中小企業(yè)會(huì)陷入融資難的困境，同時(shí)，銀行貸款比股權(quán)融資的成本更高，企業(yè)過于依靠銀行信貸，也會(huì)帶來融資貴的難題。

長期以來，我國中小企業(yè)融資難和融資貴的問題難以解決，很大程度上就是因?yàn)槿谫Y結(jié)構(gòu)不合理所致。

為了解決融資難和融資貴的問題，我國近年來試圖大力提升間接融資比例，股市的融資規(guī)模急速膨脹。

過去5年來，A股市場的IPO融資規(guī)?？焖偕仙?018年，A股的IPO融資額不到2000億元，到了2022年，A股市場的IPO規(guī)模已經(jīng)高達(dá)5600億元，2023年的融資規(guī)模下降到3600億元，但也依然還是處于高位。尤其是在2021和2022年，A股市場的融資規(guī)模連續(xù)兩年都是全球第一，超過了全球第一大股市美國，但是，A股市場的總市值還不到美國股市的兩成。

《女不強(qiáng)大天不容》劇照

一個(gè)健康合理的股市應(yīng)該是在上市公司融資和投資者回報(bào)之間取得平衡，只有投資者獲得良好回報(bào)，才能支持上市公司募集更多資金，由此形成長期良性循環(huán)。A股市場過于偏重融資功能，反過來就對(duì)投資者的回報(bào)形成了擠壓。

首先，市場的總體流動(dòng)性終究是有限的，當(dāng)大量資金被上市公司的IPO以及各種再融資吸取之后，二級(jí)市場推動(dòng)股價(jià)上漲的資金就會(huì)相對(duì)有限，股價(jià)上漲就缺乏足夠的資金推動(dòng)。

更重要的是，大量新股上市，日積月累之后，在A股市場形成了巨額的減持力量，這些低成本的股權(quán)在度過減持期之后，就成為市場上巨大的空頭。

即使不直接減持，也能通過很多其他方式對(duì)二級(jí)市場的股價(jià)形成壓力，比如股權(quán)質(zhì)押、比如通過轉(zhuǎn)融通借出融券等等。市場上流傳“買不完，根本買不完”的段子，起因就是股票供給太多，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了投資者的接盤能力。

《都挺好》劇照

A股市場在持續(xù)下跌之后，估值水平已經(jīng)處于歷史性底部，上海A股的靜態(tài)市盈率只有11倍，深市的市盈率只有17倍。

今年1月中旬，證監(jiān)會(huì)也曾經(jīng)公開表示，“當(dāng)期A股市場估值水平已處于歷史低位，長期看已具備較高的投資價(jià)值?！?/p>

但是即便如此，A股還是繼續(xù)大跌，投資者面對(duì)大跌后的市場也不敢進(jìn)場抄底。

原因在于，當(dāng)前A股市場看上去便宜的估值只是靜態(tài)估值，如果從動(dòng)態(tài)估值來看，如果經(jīng)濟(jì)增速大幅放緩，很多上市公司的盈利都會(huì)惡化，現(xiàn)在看起來很低的市盈率就會(huì)迅速上升。很多看上去很便宜的股價(jià)，在沒有業(yè)績支撐之后，其實(shí)并不便宜甚至很貴。

長期來看，股市是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，2023年，中國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了5.2%的增速，不僅實(shí)現(xiàn)了預(yù)期目標(biāo)，在全球范圍內(nèi)也處于領(lǐng)先水平。不過，投資的核心和精髓在于預(yù)期，將來的預(yù)期如何，才能真正決定股市未來的方向。

 如果投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)建立起足夠的信心，股市最終就有可能迎來牛市。反之，A股的下跌趨勢如果不能盡快逆轉(zhuǎn)，就有可能造成相互踩踏，形成更大的股災(zāi)。